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      访国务院发展研究中心金融研究所所长张承惠——   　　近期，全球经济“脸色”不大好看：大宗商品暴跌，希腊退出欧元区的可能性加大，海外股市大跌。受外围市场影响，再加上经济下滑压力增加，A股处于持续调整态势。

　　在2012年经济形势应比2011年好的舆论声中，今年已走过近半光景。在后危机时代，金融改革创新这个词炙手可热。那么，在国内外错综复杂的政治、经济、金融环境下，今年我们将面对哪些挑战，并将采取哪些有效措施？上证面对面邀请了国务院发展研究中心金融所所长张承惠，就这些热点话题进行解答。

　　国内外环境喜忧参半

　　上海证券报：今年我们的外部环境出现了哪些变化？

　　张承惠：就美国而言，近期数据显示美国经济回暖，但这种复苏不够强劲也不稳定。

　　从好消息看：去年四季度开始，美国经济已经发生积极变化，今年一季度经济增长形势良好。从美国各项月度经济数据即可发现，美国经济行进在缓慢的复苏通道上。4月27日，美国商务部公布的数据显示，今年第一季度美国国内生产总值(GDP)按年率计算增长2.2%，为连续第11个季度增长。而美国供应管理协会的报告则显示，截至4月份，美国制造业活动连续第33个月扩张，非制造业活动连续第28个月扩张。美联储货币政策会议声明在一季度逐渐乐观，可视为对美国经济好转的确认。美国在2012年保持2%—2.5%的经济增长率是大概率事件，而且这种温和的经济增长态势或会走得更远。

　　但美国的房地产市场尚未复苏，与5.2%－6%的正常失业率相比，目前失业率仍然偏高，同时欧债危机仍然是美国经济的最大风险。若欧债危机继续恶化，尤其是希腊危机，将从金融和出口两个方面影响美国的经济复苏。

　　欧洲仍在债务危机中挣扎，2012年难见曙光。除德国外，欧洲多数国家的失业率仍位于10%左右的高位，希腊、西班牙甚至超过20%。同时债务危机解救之路仍然漫长，救助措施的效果尚待观察，不排除因减赤和紧缩，使高负债国家陷入恶性循环（经济疲弱、财政收入下降－减赤目标更难实现－债务问题进一步恶化）的可能。

　　针对日本一季度实际GDP年率增长4.1%的结果，日本经济学家新家义贵分析认为，这些多为财政刺激的效应，尚不能说是私营部门主导的自主性增长，经济前景忧虑犹存。

　　受国际环境影响，发展中国家2011年增长6.1%，明显低于2010年的7.5%，2012年的增长将进一步放缓。

　　总的来看，2012年全球经济复苏进程的不确定加强，欧洲债务危机仍然是个不定时炸弹。欧洲央行量化宽松政策仅缓解了银行流动资金问题，并未从根本上解决资本不足、资产负债表恶化、南欧5国债务问题。在这种环境下，全球金融市场仍可能大幅振荡。

　　上海证券报：国内的金融形势有哪些变化？

　　张承惠：从国内看，货币供应量和贷款增速持续回落。

　　2011年年初确定的大政方针是“保持宏观经济政策的连续性、稳定性，提高针对性、灵活性、有效性，处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系，更加注重稳定物价总水平，防止经济出现大的波动”。在这个方针指导下，中央银行的货币政策基调由上年的“适度宽松”向“稳健”回归。通过名义稳健实则偏紧的调控，使货币增速大幅回落。

　　随着货币信贷增速的快速回落，物价持续上升的势头得到遏制，应当说货币调控功不可没。

　　4月宏观经济数据显示，CPI同比涨3.4%、PPI同比降0.7%，再创2009年11月来新低；今年前4月进出口总值11671.8亿美元，同比增6%。主动性调整带来的经济回落迹象明显。

　　现在的问题是，货币信贷增速的回落似乎过快了一些，有可能影响到实体经济。2012年截至4月末，货币供应量同比增速在连续两个月反弹后再度步入下滑轨道，同时新增信贷6818亿元也创下年内新低。

　　因此，货币信贷政策如何调整，如何实现经济稳定增长、抑制通胀、加快转型三项政策目标之间的协调，是货币当局面临的重要课题。在当前情况下，货币政策有必要加大微调力度，引导市场利率平稳运行。

　五大挑战拷问2012

　　上海证券报：在您看来，2012年金融领域将面临哪些新问题？

　　张承惠：我总结下来，一共有五大挑战。

　　一是，基础货币投放渠道出现新变化，外汇占款增速减缓，2011年9月后到期央票数量出现大幅度减少。

　　数据显示，2012年前4个月我国外汇占款达255888.21亿元，其中4月份单月外汇占款净减少605.71亿元。这是我国今年以来月度外汇占款首次出现负增长。在今年前几个月里，该数据均有一定增长，其中3月份新增外汇占款出现超过1200亿元的增长。但也远低于2006年以来2千亿元以上的月度平均水平，且增量为2004年以来最低。另外，2011年9月后到期央票数量大幅度减少，远低于2008-2010年间4万亿元以上的平均水平。今年外贸形势和吸收外资情况预期不会好于上年，外汇占款增速大幅减缓已成定局，即便到期央票全部用于释放基础货币，全年基础货币增速恐怕也很难达到15%（2006－2011年基础货币增速分别为23.1％、35.9%、19.2%、20.7%、29%和21.6%）。

　　如果信贷增速继续受到抑制，导致货币乘数下滑，将很难达到M2增长14%的预期目标。

　　二是国际宽松货币环境、国内大额货币存量可能带来通胀压力。

　　随着世界经济复苏再生变数，美、欧、日等西方货币当局继续高举“量化宽松”旗帜，新兴经济体央行也纷纷踏上二次宽松的道路，印度、巴西、俄罗斯等相继“由紧转松”，将货币政策重心转向促进增长，亚洲的不少经济体都已降息。全球流动性是偏松的。从国内情况看，应对危机大量投放导致的大额货币存量带来的通胀压力并未消除：2009-2011年的3年间，广义货币供应量M2净增3.65万亿，比2008年末增长了75.2%。2011年中国M2/GDP达到180%，为全球最高。加上土地、环保、资源性产品价格上涨有长期化趋势，因此通胀压力较大，今年3月CPI反季节上升，就是这种压力的表现。

　　三是有迹象表明，2012年实体经济资金需求下降。

　　这些迹象主要是：中长期贷款增速快速回落，4月M2和M1同比分别增长12.8%和3.1%，当月新增中长期贷款占总贷款的比重仅小幅上升1.1个百分点至27.8%，仍在低位。其中企业部门新增中长期贷款较上月回落0.9个百分点至23.6%。值得注意的是，当月新增票据融资2407亿，较上月增加1018亿，占新增企业部门贷款比例达到45%；用电量增长缓慢。

　　四是存款增长减缓，商业银行面临较大的资金压力。

　　五是潜在金融风险可能暴露。

　　包括市场关注的房地产市场调整可能导致部分地区民间借贷市场资金链断裂；地方融资平台资金链可能更加紧张；部分担保机构、典当行、小贷公司违规经营的风险暴露；影子银行风险加大等等。

　　近期，央行年内两次下调存款准备金率0.5个百分点。准备金率的下调，与我国经济增长放缓、银行机构和实体经济流动性不足有相当关系，也是其落实中央“稳增长、调结构、促平衡”宏观调控政策的具体体现。

　　不过，运行一段时间后，实体经济并没有走出上行线。因此，经济对于金融的挑战不可小视。

　今年“既无风雨也无晴”

　　上海证券报：您认为，全年金融政策与形势会呈现一种什么样的局面？

　　张承惠：今年总体判断是比较平稳。在国际环境不发生大变动的情况下，我国经济金融形势坏不到哪里去。

　　具体表现在货币政策由偏紧向“适度”回归。为保证今年“稳中求进”总方针的实现，全年流动性会比去年宽松。若外汇占款不出现较大反弹，需要多次下调存款准备金率来反向对冲外汇占款增量下降，支持货币供应量的适度增长。

　　上海证券报：那么，今年的利率水平会有什么变化呢？

　　张承惠：近期可能保持不变。目前我国利率水平的变化与通货膨胀率具有较强的相关性，利率走势以及利率市场化改革的推进很大程度上取决于物价水平。而我国今年的物价水平很能难出现明显回落，加上近期资金外流迹象明显，这使得降息受阻。

　　上海证券报：从资本市场看，这波行情是以今年资金面相对去年宽松为支撑点。您是否认为，今年最终贷款规模比去年大？

　　张承惠：今年有关部门对贷款规模的控制将比去年有所放松，但受实体经济需求减缓影响，前5个月贷款增速不如预期，特别是地方融资平台和房地产贷款受限，在相当程度上抑制了贷款增长幅度。

　　另外，资金面将呈现结构性变化。如，二季度以来，商业银行陆续开始向铁路建设项目发放贷款，这将缓解此前铁路投资资金压力紧张的局面。随着资金的逐渐到位，铁路投资也将逐渐恢复。今年铁路投资的重点仍是“保在建”项目，如果资金到位情况较好，今年铁路投资或略超计划。

　　上海证券报：利率市场化的呼声再起，您对此如何看？

　　张承惠：4月14日，中国人民银行宣布，从当月16日起，扩大人民币兑美元汇率浮动区间，由0.5%扩至1%。此举距离1994年人民币汇率改革已有18年，在此期间，人民币汇率缓步升值，终至临近均衡。

　　相较于汇率自由化改革的突围，利率市场化改革的进一步推进亦呼之欲出。

　　目前，推进利率市场化改革的条件已基本具备：2003年启动的新一轮银行改革强化了金融机构的财务硬约束及风险控制能力；经过多年的实践与培育，上海银行间同业拆放利率(Shanghai Interbank Offered Rate，简称SHIBOR)已成为金融产品定价的重要基础；宏观经济层面，通胀压力渐弱。特别是近两年银行推出的创新理财产品，实际上就是一种存款利率市场化的实践。

　　由此，应通过阶梯式的渐进放松管制，加快推进贷款利率改革。