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“股权证券化”再添一员 中船集团探路市场化债转股

《职业经理人周刊》

尽管评估方式和增值率和此前“债转股”时不同,但中船集团旗下两上市公司“回购”的交易对价和支付方式不变,交易完成后,出资方都将成为上市公司股东。“股权证券化”这一操作思路此前已有中国重工和中国铝业试水。

停牌5个月后,中国船舶工业集团(下称“中船集团”)的债转股项目迈出第二步。

2月26日晚,中船集团旗下两家上市公司分别发布发行股份购买资产预案。中国船舶(600150.SH)、中船防务(600685.SH)拟分别向相关交易对方购买其持有的上市公司下属子公司股权。交易全部以发行股份的方式支付。

此前1月25日,中国船舶、中船防务曾公告称,为实施市场化债转股,将分别引入8名、9名投资者,以债权或现金的方式对两家下属子公司增资,合计金额分别为人民币54亿元、48亿元。

有分析人士对21世纪经济报道记者指出,在对子公司实行债转股、上市公司再发行股份购买资产后,资金方相当于实现了由持股子公司向持股上市公司的转换,由此增加资金的退出渠道,“便于套现”。

这种“股权证券化”模式实施债转股并非首创。此前,中国船舶工业集团(下称“中船工业”)旗下中国重工(601989.SH)、中国铝业集团(下称“中铝集团”)旗下中国铝业(601600.SH)均采取了同样的思路。

不过,同是债转股复牌,由于所处行业的不同,市场反应也有差异。

“股权证券化”添新例

根据交易预案,中国船舶拟向华融瑞通等8名交易对方购买其持有的外高桥造船36.27%股权和中船澄西12.09%股权,中船防务则要“回购”广船国际23.58%股权和黄埔文冲30.98%股权。

此前公布的市场化债转股方案显示,如果顺利实施,中船集团将共计“引资”102亿元。

21世纪经济报道记者梳理发现,参与中船集团债转股项目的企业共有9家,其中,中原资产参加了中船防务,未参加中国船舶的债转股项目,华融瑞通等8家企业则同时参与了两项交易。

另外,华融瑞通、中原资产采取的是收购金融机构贷款债权增资,其他投资者则是以现金增资获得股权。两种方式都能降低企业的负债,增加资本。

尽管评估方式和增值率和此前“债转股”时不同,但两上市公司“回购”的交易对价和支付方式不变,交易完成后,这些出资方都将成为上市公司股东。

上市公司在此过程中实现了增资扩股。控股股东中船集团在中国船舶的股权将被稀释至43.44%,8名投资者将持有15.13%股份;中船防务案例中,中船集团的股权也由59.97%下降至52.63%,9名投资者持有12.25%股份。

这一操作思路此前已有中国重工和中国铝业试水。

去年5月,中国重工停牌,当年8月公告引入投资人,向全资子公司大船重工、武船重工增资218.68亿元;9月中国重工公告以发行股份购买资产的方式“购回”这部分少数股权。去年12月底,交易方案获证监会有条件通过。

同样,去年12月初,中国铝业宣布引入8家投资机构,通过债权直接转股权和现金增资偿债两种方式,对旗下4家全资子公司增资126亿,实施市场化债转股。此后,今年1月31日,中国铝业也发布定增预案,重新实现对这些子公司的100%控股。

“债转股后如何实现股权变现是个很现实的问题。” 此前一位长期从事企业破产重组相关工作的机构人士向21世纪经济报道记者指出,通过定增募资置换上市公司股权,有利于其实现股权变现,并有望获得更丰厚的利益回报。

相关公司负债率大降

降低国有企业杠杆率已经成为去杠杆工作的重中之重,而市场化债转股则是降低杠杆率的重要途径。

今年以来政策在加速推进。1月,中央七部委发布《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》,2月7日,国务院常务会议再次提出部署市场化债转股措施,重点解决资金筹集困难的问题。

而“南船”、“北船”及中铝集团所处的船舶制造及能源行业均属产能过剩行业,资产负债率偏高,财务负担较重,拖累了企业正常经营。

以中国船舶为例,其日前发布业绩预告称,2017年净利润为-25.00亿元~-22.00亿元,上年同期为-26.07亿元,尽管同比增长4.1%~15.61%,但仍处于亏损之中。

负债率降低是债转股的直接成效。根据此前公告,完成债转股后,中国船舶资产负债率可从69.36%降低至59.37%,中船防务负债率则可从72.65%降低至62%。

而由上市公司子公司切入“债转股”,不仅上市公司的负债率能够降低,子公司负债率也将得到改善。

其中,中国船舶旗下的外高桥造船、中船澄西的资产负债率可分别从89.79%降低至76.31%、从49.48%降低至41.12%;中船防务旗下的广船国际、黄埔文冲的资产负债率可分别从71.81%降低至约60.01%、从78.47%降低至约67.29%。

从上市公司经营层面而言,通过“股权开放”引入新的资金方偿还银行债务,公司能够赢得更多时间来渡过难关。

同时,由于债权转成股权,理论上也能为公司节约一笔不菲的财务费用。例如,中国铝业实施债转股后,将节省年度财务费用6亿元。

不过资本市场对债转股企业的态度却大不相同。2017年11月6日,中国重工复牌涨4.67%,中国铝业则在复牌后连续两天跌停。分析认为,这种反应更多是行业原因。在停牌期间,电解铝板块的预期已经发生变化。

值得一提的是,在中国重工和中国铝业的“股转股”过程中,标的资产均在一定程度上实现增值。中国重工子公司“债转股”时引入资金218.68亿元,后来“回购”时作价219.63亿元;中国铝业子公司引资126亿元,后期资产预估值合计127.04亿元。

也就是说,如果上市公司复牌后股价能够达到定增时的水平,那么出资方理论上是可以“稳赚不赔”的。

有高校金融证券研究所的学者认为,在市场化运作情况下,债转股的本质其实是把部分债务转换成股份,让市场帮债务人一起为银行买单,而上市公司的债转股则“一定是要股民买单的”。

来源:21世纪经济报道
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