一位新三板人士向21世纪经济报道表示，银橙传媒此次被上市公司收购的案例，也集中体现了A股与新三板，上市公司与非上市公众公司在面临收购时，制度约束以及中小投资者保护等方面的差异。

新三板挂牌公司银橙传媒（830999）在停牌近3个月后公布了因重大事项停牌的最新进展。上市公司金力泰(0.00,0.000,0.00%)（300225.SZ）拟收购银橙传媒董事长隋恒举等7人的股权，并且成为新三板公司的实际控制人。

但方案一经公布便在新三板市场中掀起了轩然大波。

尤其是银橙传媒的众多中小投资人认为此次并购并没有考虑中小股东股权能否换股的可能性，另外自己的权益可能在更换实际控制人后无法得到保障。

银橙传媒是新三板上为数不多股东人数超过700人的公司。

管理层股权“变现”

根据金力泰和银橙传媒披露的交易设计，金力泰完成交易后，将实现对银橙传媒的间接控股，同时吴国政和骆丽娟（Jenny Luo）夫妇将成为公司的实际控制人。

乍看之下，银橙传媒与金力泰的收购是一例很普通的A股上市公司并购新三板公司的案例。

而让银橙传媒中小投资者产生疑问则是，挂牌公司管理层悉数将股权出售给A股公司，在很大程度上没有给予中小投资一定的选择权。

记者了解到，此次上市公司收购股权涉及的7位自然人，除了李清龙之外，均是银橙传媒目前的核心管理人员。相关人士在股份公司设立后仍然继续担任公司董事长、副董事长、董事、总经理、副总经理等关键职务。

南山投资执行董事周运南对记者表示：“假设方案强行通过并执行，大小股东同股不同权，小股东的知情权、选择权，以及管理层对世人承诺的积极保护小股东的正常权益都可能受到损伤，可能会有更多的效仿者。”

一位机构人士向记者透露，目前其提出的一种解决方案，即原方案63.57%换股对象，改为停牌时全体股东按同比例换股。

21世纪经济报道记者联系到了公司的董秘孙俊峰，但孙俊峰表示目前公司处于敏感期不便回应。

有投资人根据其了解的情况透露，银橙传媒方面认为目前的方案已经考量到了中小股东的利益需求，即打通主板、新三板市场，银橙传媒也可以藉此获取更好的资源，而超过60%的流通股权锁定一年则确保了中小股东流通利益。

不过，也有相关券商人士认为，银橙传媒此次收购并没有程序和法律上的瑕疵，目前新三板市场的制度下，就是这样的情况，可以不用考虑余下的中小投资者。另外，现有的情况下对于不同持股方式的股东进行换股在一定程度上还是有实施难度。

硅谷天堂的一位人士对记者表示：“这件事算是开了一个不好的先河，目前新三板没有强制要约收购这样的设置，中小股东的权益确实无法得到一定的保障。未来这样的事情越来越多，会迫使监管层出台强制要约收购的制度的。”

事实上根据近两年出台的政策，对于新三板挂牌企业这样的非上市公众公司是否发出要约收购的主动权就在公司手里。

据记者了解，证监会在起草《非上市公众公司收购管理办法》（下称“收购办法”）时首先考虑到《国务院关于进一步促进企业兼并重组若干政策措施的意见》中明确了非上市公众公司收购不实施强制全面要约收购制度，因此证监会将收购人是否需要实施全面要约收购的权利交由公司自行决定，采取自治的方式在公司章程中约定，在公司收购时收购人是否需要向公司全体股东发出全面要约收购。

但记者查阅了银橙传媒的有关章程，其中并没有触发要约收购这一条。

金诚同达一位王姓律师则告诉记者，“与上市公司相比，非上市公众公司的并购重组管理更加灵活。不设置强制全面要约收购制度，公司章程自主约定是否实行强制全面要约收购制度的初衷是希望在一定程度上增加了收购人自主性和操作灵活性。”

银橙传媒此次事件让市场热议的另外一个原因是该标志事件或影响新三板投资者参与新三板的投资逻辑。

“类似前段时间拟IPO公司清理三类股东的事件，银橙传媒此次的事件一旦实施，在一定程度上很可能影响到未来新三板的投资逻辑，如果优质企业的股东都这样搞，就没有人愿意参与这个市场了。”前述硅谷天堂的人士表示。