像美国那样拥有过度发达的资本市场不是什么好事，像中国那样拥有不发达的资本市场同样也不是好主意。不过，起码解决前一个问题比解决后一个问题要容易一些。
为此，在经过多年讨论之后，中国政府终于要加快推进有关发展国内市政债券市场的计划。当中国财政部宣布将启动市政债券市场作为其年度目标之一时，许多人不以为然。但是，在新的紧迫性之下，中国官员们不得不加快了行动的步伐。
这种紧迫性与遏制影子银行体系发展所面临的挑战有关。影子银行贷款已占到中国新增信贷总量的一半。发展市政债券市场有助于使贷款走出“阴影”，同时尽可能地减少不利于金融体系稳定的违约事件发生。
法国兴业银行(Société Générale)数据显示，这一非正规市场的许多发行主体是地方政府融资平台，这些平台的借款规模多达5万亿元人民币。摩根大通(JPMorgan)中国经济学家朱海斌表示，监管机构正指示银行，除了极个别情况外，不得向这些平台提供新贷款，但对已有贷款可以进行展期。
但在其他情况下，这些平台所重视的一些项目，比如房地产开发项目，监管层如今不准许银行向它们放款。不妙的是，影子银行贷款平均期限不到两年，而此类项目的期限通常要长得多。
债务重组
据法国兴业银行估计，中国大约有1万个地方政府融资平台。假定此类平台融资建设的项目具有可行性（这么假设并非总是很保险），那么它们存在的是流动性问题，而不是偿付能力问题。这就是说，它们不太可能在那么短期限内偿还债务。
所以，即将启动的市政债市场是为了帮助这些平台重组债务，将债务（比如说期限为20个月）转换为期限最长为10年的债券，同时支付比非正规市场低得多的利率。
换言之，市政债市场是旨在对这些融资平台的债务进行重组的一种工具。过去，中国中央政府曾代地方政府发行债券，然后将筹得的资金用于特定的项目。如今，中国中央政府将鼓励地方政府更多地自主发行市政债。
但一位了解情况的政府官员表示，这项改革的启动时间尚不明朗，因为应赋予谁融资资格仍是当前议而未决的重大问题之一。这位官员表示，财政部不愿把门槛设得过低，以免发生违约。
同样未知的是，面对潜在一波巨大的债券供应，吸收这些供应的需求将来自哪里？例如，曾被迫买入其他国有实体——比如政策银行中国国家开发银行(CDB)——所发行债券的上市银行当前正面临流动性吃紧，这是因为大量储户为追求更高收益，把存款取出银行，做了其他投资。
改革步伐
无论如何，发展市政债市场就像放开利率的承诺一样，表明中国政府决心推进改革，让影子银行重新回到阳光之下，同时又竭力抑制可能威胁金融稳定的隐性杠杆。
不过，当中国加快某些方面的改革时，在其他方面的改革步伐就有可能放慢，比如关于尽快解除资本账户管制的承诺。这一定程度上是因为中国突然放弃了人民币渐进升值政策——自今年2月底以来，人民币兑美元汇率已累计下跌约2.5%。（这一变化出现之前，中国存在着相反的问题，即资金流入太多；让资金流入向来比让资金流出更容易。）
中国的小心谨慎与美国形成反差，美国似乎经常是为了自由化而推行自由化，似乎发展资本市场本身就是一个目的。
恰恰因为中国不具备复杂的金融工具，并正按自己的节奏推进改革，那种认为中国会像美国一样遭遇惨重危机的最悲观预测才不成立。中国不可能迎来雷曼(Lehman)时刻，因为中国不存在引发全球金融危机的那种令人难以理解、无法估值的证券。实际上，中国从雷曼事件中吸取的教训似乎比美国还深刻。
来源：FT中文网
