史上最冗长的IPO悬疑剧终于揭开谜底。上周末，阿里巴巴正式宣布启动赴美上市。马云最后决定弃港赴美，是如何考虑的？

估值1500亿美金的阿里巴巴集团IPO，放眼全球，能够选择的上市地可谓极少。实际上，只有纽交所、港交所同时满足其上市几大条件：有足够大的市场容量、与中国经济紧密联系、有成熟的投资者和监管制度。因为市场容量以及阿里巴巴复杂的VIE结构，它在中国A股上市目前还不现实。去年底，中国证监会新闻发言人就明确表示，未曾收到阿里巴巴的上市申请。

然而，阿里巴巴旗下的淘宝、天猫、支付宝、阿里云等业务，都关涉中国实体经济中的商业行为和数据，具备极高商业价值，也有很大的国家战略利益。同时，阿里巴巴集团也是迄今为止中投基金（国家主权财富基金）唯一战略持股的中国主流互联网公司。从这一点出发，各方都希望阿里巴巴在港上市。除此之外，当年的支付宝股权风波也是阿里巴巴没有将赴美上市作为首选的重要因素。

港交所一开始就是马云的最佳选择，即使香港部分投资者对阿里巴巴将B2B上市公司私有化一事很不满，即使港交所已经有了另一家科技股“股王”腾讯。但双方“隔空暗战”的根结在于：港交所不同意阿里巴巴坚持的合伙人制度，即拥有13%股权的少数高管及创始人可提名董事会大部分成员的股权结构。历史上，港交所非常注重“一股一票”的原则，以保护中小投资者的利益。

为此，去年阿里巴巴集团四名董事之一、执行副主席蔡崇信发文称：香港不创新恐变沉舟。港交所CEO李小加则亲自撰写博客回应，试图引导港交所变革。但香港市场和舆论一直反对妥协。今年3月12日，蔡崇信公开表示“绝不会为了在香港IPO而改变合伙人制度”，这是迄今为止阿里巴巴为保卫合伙人结构发出的最强音，也可视为最后通牒。仅仅4天后，阿里巴巴决定赴美上市。

阿里巴巴在决定赴美上市的公告中，称 “感谢香港各界人士对阿里巴巴的关心和支持”。李小加则回应：“祝福阿里巴巴，为香港坚持原则自豪之余，希望不要自我陶醉，要继续改革。”双方的字里行间，满满的都是一桩姻缘未成的遗憾。

马云做出最终决定的原因是，留给阿里巴巴集团上市的时间不多了，马云也绝不可能承受失去控制权的风险。

2005年，雅虎以“10亿美金+中国雅虎”收购阿里巴巴40%的股份，当时谁都以为马云占了个大便宜。但多年后，为了将雅虎股份巨额赎回，马云花费了不少心思和力气，包括给很多投资者留下心理阴影的支付宝股权风波。经此一役，马云决心不让阿里巴巴创始团队再次失去控制权，并提出了合伙人制度。

2012年阿里巴巴与雅虎签署的回购股份协议中约定，阿里巴巴只有在2015年底前上市，才能继续回购雅虎所持阿里巴巴的10%股权。港交所坚决不让步，而自己又需要尽快上市，让赴美成为唯一的答案。

那么，美国投资者会因为之前的支付宝风波不买阿里股票吗？在资本面前，连资本家都是渺小的，何况投资者，况且大家的目标一致——逐利。

去香港上市是控制权问题，去美国上市是监管问题。监管问题是麻烦，但通过法律和公关，终究可以改善，而控制权问题无法让步！

阿里巴巴赴美上市，最大受益者显然是腾讯控股。自去年以来，腾讯一直在强力狙击阿里巴巴上市，推出移动支付、加大电商布局等等。现在，腾讯既能维护其“港交所股王”的地位，还通过入股京东，将电商这个“不良资产”成功卖给了后者。

但是，以阿里巴巴集团的体量和想象力，它的选择对同一时期宣布启动赴美IPO的京东会有不小影响。这一幕，在3年前的网络视频行业曾经上演。当年优酷、土豆抢着上市，土豆因创始人婚姻和财务问题，被优酷抢先一步。土豆推迟半年上市，损失了至少10亿美金的估值，更要命的是遭遇优酷增发凶悍打击。这个先天顽疾，导致了最后土豆被优酷收购的命运。

可以预计，阿里巴巴启动赴美上市后，会吸引美国投资者的大部分眼球，京东的上市估值将会受到前所未有的压力。当然，马化腾也不会袖手旁观。马云、马化腾的“双马千亿对决”还将继续（参见我之前的《腾讯阿里圈地逻辑》）。

阿里巴巴集团目前估值已接近腾讯市值，而未上市的阿里金融的价值，绝对不亚于阿里巴巴。阿里巴巴在公告中还留下了一个伏笔：“未来条件允许，将积极参与回归国内资本市场，与国内投资者共同分享公司的成长。”这个伏笔更令人回味无穷。

（注：本文仅代表作者个人观点。本文编辑王昉 fang.wang@ftchinese.com）